突破3100點！A股穩(wěn)了？重磅解讀
時間：2024-05-13 來源：中國基金報
中國基金報記者 張燕北 孫曉輝
近期，大盤再次來到3100點附近。
重要關(guān)口得到有效突破，市場情緒明顯升溫，甚至有投資者高喊：反轉(zhuǎn)已經(jīng)在路上！但也有謹慎者認為，市場仍有回調(diào)風險，圍繞3000點震蕩或是接下來的主旋律。
那么，大盤能否繼續(xù)上攻？未來行情將如何演繹？投資者該進還是退？哪些方向及細分領(lǐng)域的機會值得關(guān)注？對此，中國基金報記者采訪了：
摩根資產(chǎn)管理（中國）副總經(jīng)理、投資總監(jiān) 杜猛
博時基金權(quán)益投資一部總經(jīng)理兼投資總監(jiān) 曾豪
信達澳亞基金副總經(jīng)理、研究咨詢部總監(jiān)、基金經(jīng)理 李淑彥
永贏基金首席權(quán)益投資官、永贏睿信基金經(jīng)理 高楠
尚正基金副總經(jīng)理、首席投資官 張志梅
受訪總監(jiān)普遍表示，這輪較為持續(xù)的上行，內(nèi)在邏輯包括經(jīng)濟企穩(wěn)回升、風險偏好好轉(zhuǎn)、海外資金回流等，主要體現(xiàn)為從悲觀預期向真實經(jīng)營狀態(tài)的估值修復。不過，也有總監(jiān)認為，誘因更多算是“東風”，內(nèi)在價值低估是本質(zhì)。
在大家看來，A股后續(xù)繼續(xù)上攻的概率較大，市場仍具備中期上行潛力。今年以來，啞鈴策略或仍是市場相對有效的投資策略，接下來將沿著資源紅利和新質(zhì)生產(chǎn)力兩條主線進行配置。
此外，大家認為，隨著新“國九條”的推出，A股市場將迎來新的起點，對于投資者而言，目前或是布局中國資產(chǎn)長期機會的好時機。
一、多重因素疊加驅(qū)動本輪反彈行情
中國基金報：2月5日以來，大盤觸底反彈，從2635.09點上沖至如今的3100點上方。這輪反彈的內(nèi)在邏輯是什么？
曾豪：這輪反彈的內(nèi)在邏輯可從經(jīng)濟企穩(wěn)回升、風險偏好好轉(zhuǎn)、海外資金回流等幾個方面理解。
首先，一季度國內(nèi)經(jīng)濟企穩(wěn)回升、GDP數(shù)據(jù)超預期，同時地產(chǎn)放松、設備更新等穩(wěn)增長政策持續(xù)推進，為市場提供了基本面支撐。
其次，市場在2月5日之前經(jīng)歷了較大幅度的調(diào)整，估值和風險偏好均處于歷史極低水平；伴隨監(jiān)管利好政策持續(xù)出臺和護市資金大幅流入，市場預期和風險偏好得以扭轉(zhuǎn)。
再者，A股估值具有極高的吸引力，海外資金持續(xù)回流，助推了本輪行情。
高楠：今年一季度尤其三四月，越來越多優(yōu)質(zhì)龍頭企業(yè)也出現(xiàn)批量探明盈利底部的跡象，股價也企穩(wěn)上升。這波較為持續(xù)的上行主要體現(xiàn)為從悲觀預期向真實經(jīng)營狀態(tài)的估值修復。
杜猛：今年初，A股市場經(jīng)歷調(diào)整，更多是風險偏好和狹義流動性主導。一方面，我們看到ETF的凈流入，給市場注入流動性，增量資金從滬深300到雙創(chuàng)再到小盤股，流動性支持范圍擴散，調(diào)動市場活躍資金積極做多。另一方面，監(jiān)管推出一系列舉措，有效提振了市場風險偏好。流動性的回補和風險偏好的修復，使得市場重新回到一個相對合理的定價模式當中，更有賴于經(jīng)濟基本面以及基本面改善預期的明確。
目前經(jīng)濟呈結(jié)構(gòu)性復蘇，出口、工業(yè)增加值等強勁，制造業(yè)PMI重返擴張區(qū)間。新“國九條發(fā)布，政策延續(xù)穩(wěn)增長，有助于穩(wěn)定宏觀預期，推動市場估值持續(xù)修復。
李淑彥：反彈的核心邏輯有兩點：一是A股估值相比自身歷史和全球都處于歷史低點，具備很高的中長期吸引力；二是今年一季度國內(nèi)經(jīng)濟數(shù)據(jù)不斷超過此前悲觀預期，企業(yè)的訂單/收入/利潤數(shù)據(jù)，普遍往弱復蘇的方向發(fā)展。
此外，宏觀經(jīng)濟最大的兩個波動項——出口和地產(chǎn)都到了開始向好的位置。
所以，這一波行情中，雖然與宏觀經(jīng)濟關(guān)聯(lián)度較高的金融、消費等板塊表現(xiàn)沒有很亮眼，但我們覺得股市目前呈現(xiàn)出來的底色仍是宏觀經(jīng)濟在慢慢變好。
張志梅：我們并不把近期的上漲定義為反彈，2024年極有可能是價值投資再次大放異彩的新起點。從去年四季度到今年2月5日之前，我們一直認為A股和H股有相當一批公司處于嚴重低估的狀態(tài)，香港市場更是出現(xiàn)一批市值低于凈現(xiàn)值的公司，上一輪出現(xiàn)這種現(xiàn)象是2018年。
市場數(shù)據(jù)顯示，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)風險溢價于2024年1月17日突破3X標準差，2月初逼近4X，而上證指數(shù)風險溢價亦達1.5X，均處歷史高位，超越2016年和2018年熊市水平。此等指標預示投資者可能過于悲觀。若公司業(yè)績持續(xù)增長，即便速度減緩，股價上漲亦是價值回歸的自然結(jié)果。市場環(huán)境的改善，如分紅政策、公司治理、IPO和再融資放緩等，亦增強投資者信心，更愿意重返二級市場。
二、海外資金回補與基本面預期改善是突破3100點的主要誘因
中國基金報：市場在3000點附近徘徊了兩個月，直至“五一”前后才突破3100點。你認為這一突破的主要誘因是什么？
高楠：主要原因是內(nèi)需企穩(wěn)的信號越來越多，如工程機械的內(nèi)銷數(shù)據(jù)、各類化工品種嘗試性提價、部分高能級城市的房地產(chǎn)限購政策的放松或取消等。這一批利好信號重新凸顯出中國資產(chǎn)的性價比，進而間接吸引了部分外資的回流。
曾豪：海外資金結(jié)構(gòu)性回補和地產(chǎn)企穩(wěn)回升預期是主要誘因。
首先，美元流動性緊張下，海外資金從高估值的美股、日股切換至低估值的A股、港股。一季度美國PCE超預期，在美國通脹短期內(nèi)難以大幅回落的背景下，估值較高的風險資產(chǎn)面臨的流動性沖擊會更大。所以，近期全球權(quán)益資金對A股、港股等低估值市場進行了結(jié)構(gòu)性回補。
其次，4月政治局會議提出房地產(chǎn)去庫存，市場對地產(chǎn)政策進一步發(fā)力有了更多期待。
杜猛：直接誘因在于國際資金回流中國資產(chǎn)，量能放大帶動市場的點位突破。
海外資金再平衡驅(qū)動A股和港股向上修復，但港股和人民幣資產(chǎn)進一步獲得相對比較優(yōu)勢，本質(zhì)上是對中國經(jīng)濟邊際企穩(wěn)、結(jié)構(gòu)性復蘇的反映，基本面預期改善是核心因素。
李淑彥：突破的誘因主要是對國內(nèi)經(jīng)濟復蘇韌性的逐步驗證。
張志梅：誘因可能有多種，不同風格的投資者看到的因素也不盡相同。整體看下來，不外乎以下幾點：比如一季報整體不錯、國際資金尋找估值洼地回流、無風險收益率持續(xù)下降、人民幣相對穩(wěn)定、A股市場制度性建設新突破、各地相繼放松地產(chǎn)調(diào)控等。美國財長和國務卿“五一”之前先后訪華，或許也算是誘因。其實，內(nèi)在價值低估是本質(zhì)，誘因更多算是“東風”。
三、本輪反彈核心資產(chǎn)估值修復明顯
中國基金報：隨著市場的持續(xù)反彈以及站上3100點，你觀察到哪些顯著的變化？
杜猛：在這輪市場反彈中，核心資產(chǎn)估值明顯修復。
目前，國內(nèi)宏觀經(jīng)濟已出現(xiàn)企穩(wěn)跡象，市場對經(jīng)濟復蘇的預期逐步增強，有助于提振投資者對于核心資產(chǎn)的信心。所以，當前大概率是企穩(wěn)修復狀態(tài)，核心資產(chǎn)作為中國優(yōu)質(zhì)公司的代表，只要經(jīng)濟能夠企穩(wěn)回升，就有望率先受益。
同時，核心資產(chǎn)經(jīng)歷了前期較長時間的大幅回調(diào)后，估值普遍進入歷史底部區(qū)域，對于市場價值投資者而言吸引力提升。
此外，新“國九條”出臺，注重提升上市公司質(zhì)量、強化監(jiān)管、股利分紅、加強退市監(jiān)管等，將有望推動上市公司優(yōu)劣分化，具備良好盈利能力且尊重中小股東利益的公司進一步獲得溢價。
曾豪：我們觀察到兩個顯著變化：一是在本輪反彈過程中，行情分化較為明顯，紅利和資源股表現(xiàn)較優(yōu)，前期超跌的品種也出現(xiàn)明顯反彈。二是近期電力設備、醫(yī)藥等成長股表現(xiàn)較強。受制于地產(chǎn)的不確定性，本輪反彈中表現(xiàn)較好的板塊集中在確定性較強的上游資源品和紅利，而成長板塊表現(xiàn)相對較差，背后反映出市場的風險偏好仍有上行空間。近期，伴隨外資的回補和地產(chǎn)政策進一步發(fā)力，市場的風險偏好進一步好轉(zhuǎn)，成長股開始占優(yōu)。
高楠：本輪市場反彈主要圍繞跟經(jīng)濟相關(guān)度較高的傳統(tǒng)板塊，如有色、化工、消費、機械等，大市值公司從風格上明顯占優(yōu)，與前兩年小盤股的超額明顯不同。
李淑彥：經(jīng)濟的弱復蘇是逐步驗證的。近期最大的變化是國內(nèi)外投資者對A股的關(guān)注度明顯提高，盡管風險偏好提高，但配置提升仍是一個逐步的過程。
張志梅：總體感覺，信心并不是很足，依然偏弱。對我而言，有些在研究中的股票，還沒來得及仔細研究，這一輪時間窗口可能要錯過了，有點遺憾。
四、A股仍具備中期上行潛力
中國基金報：大盤站上3100點后，你認為市場能否繼續(xù)上攻？影響市場的核心因素是什么？
李淑彥：我認為中期能夠繼續(xù)往上，短期判斷不清楚。核心影響因素還是在于國內(nèi)經(jīng)濟復蘇持續(xù)性，以及地產(chǎn)政策的發(fā)展方向。整體看，A股向上的支撐力會比過去兩年好很多。不過，當前位置中國宏觀經(jīng)濟和A股都不具備V形反轉(zhuǎn)條件。但經(jīng)過過去兩年的回調(diào)，低估的市場或緩慢進入慢牛階段。
曾豪：后續(xù)市場繼續(xù)上攻的概率較大，一方面A股低估逐漸成為全球資本共識，另一方面地產(chǎn)等穩(wěn)增長政策會進一步推進。影響市場的核心因素，一是全球流動性情況，二是國內(nèi)經(jīng)濟上行的斜率。
高楠：3100點的A股市場仍具備估值優(yōu)勢，不論是縱向?qū)Ρ茸陨磉€是橫向跟全球風險資產(chǎn)相比較，A股仍具備中期上行潛力。2024年的投資主線主要來自悲觀預期的常規(guī)修復。隨著越來越多企業(yè)探明盈利底部，2025年行情或圍繞盈利增長展開，目前尚未發(fā)現(xiàn)明顯的基本面風險。
杜猛：考慮到基本面底部企穩(wěn)、流動性顯著提升、業(yè)績發(fā)布進入真空期，以及美聯(lián)儲降息預期增強等幾大因素共振，有利風險偏好提升，市場表現(xiàn)或會優(yōu)于預期。
展望后市，市場大概率呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性行情，只是投資的方向或標準將更加嚴格，更加關(guān)注股票的質(zhì)量，以及上市公司能給投資人帶來的回報。在宏觀基本面、經(jīng)濟環(huán)境發(fā)生變化的背景下，我們將更加關(guān)注、看好并挖掘各行業(yè)龍頭公司的投資機會。
張志梅：影響市場的唯一核心因素是企業(yè)價值。
五、市場風格或延續(xù)再平衡看好科技成長和資源板塊
中國基金報：展望后市，哪種風格有望占優(yōu)，以及哪些方向及細分領(lǐng)域的機會值得關(guān)注？
張志梅：我們的工作一直圍繞判斷企業(yè)價值是否低估進行，希望以低估的價格買到未來的“價值”或者“成長”，至于短期哪種風格占優(yōu)并不重要。目前重點配置的行業(yè)依然是煤炭、原油、銅鋰等資源品、品牌消費、互聯(lián)網(wǎng)、通信和非銀金融。
曾豪：成長風格有望占優(yōu)，建議關(guān)注醫(yī)藥、科技領(lǐng)域的機會。自上而下看，美聯(lián)儲降息預期波動影響市場，美國經(jīng)濟滯漲跡象顯現(xiàn)，美債收益率上行后降息預期回升，成長風格有望占優(yōu)，科技和醫(yī)藥迎來超跌反彈。自下而上看，新質(zhì)生產(chǎn)力推進利好成長風格，AI產(chǎn)業(yè)趨勢持續(xù)演繹，科技企業(yè)基本面向好，創(chuàng)新藥有望迎來更多利好政策，為成長風格提供有力支撐。
高楠：在這一輪市場上行周期，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)相較于往常會變得更貴，這些優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的特征主要體現(xiàn)為良好的商業(yè)模式、可預期的穩(wěn)定盈利、良好的資產(chǎn)負債表和現(xiàn)金流、可源源不斷為股東創(chuàng)造回報，這類標的中大市值公司占比會更多。
市場會逐漸擺脫過去的以增長速度作為企業(yè)估值最重要指標的投資范式，穩(wěn)定且可預期的優(yōu)異資產(chǎn)會變得更貴，企業(yè)的增長質(zhì)量和股東回報，會變得更重要。
杜猛：今年以來，啞鈴策略是市場相對有效的投資策略。市場風格可能延續(xù)4月以來從啞鈴策略向核心資產(chǎn)風格再平衡的趨勢，宏觀經(jīng)濟邊際企穩(wěn)、中觀產(chǎn)業(yè)供需重新平衡有望驅(qū)動部分核心資產(chǎn)逐步走出底部區(qū)域。
經(jīng)濟邊際企穩(wěn)、國內(nèi)利率波動加劇、外資再平衡是驅(qū)動風格再平衡的三重因素。在國內(nèi)政策發(fā)力的環(huán)境下，風格切換、行業(yè)輪動的速度可能仍會相對較快。
在經(jīng)濟預期擾動暫歇的階段，受政策鼓勵、支持，有獨立產(chǎn)業(yè)邏輯、供給主導帶動需求擴張的行業(yè)值得重點關(guān)注；供給出清且需求逐步改善，受到供需雙向主導的行業(yè)（例如，通信設備、鋰電、通用設備等）或?qū)⒊霈F(xiàn)較好的投資機會。此外，資源股下調(diào)空間有限。
李淑彥：預計內(nèi)需相關(guān)、PE/PB估值較低的板塊將受益，如機械、有色、家電、港股互聯(lián)網(wǎng)、鋰電池、建材家具、電子、化工等。結(jié)合宏觀經(jīng)濟逐步企穩(wěn)、各板塊位置與估值，有色行業(yè)特別是銅方向，因其明確的板塊效應而備受看好。
六、市場將更注重價值投資框架關(guān)注現(xiàn)金流和公司回報
中國基金報：能否分享一下今年接下來的投資策略和整體配置邏輯？哪些因素或數(shù)據(jù)指標值得關(guān)注？
杜猛：A股市場或?qū)⒂瓉硇碌钠瘘c。大盤成長股在經(jīng)過下跌后，估值和成長匹配度較高。尤其近期出臺的新“國九條”，有望促使市場逐漸走向相對長期投資的路線，回到一個相對古典的投資體系、更注重價值的投資框架，重視價值、看現(xiàn)金流、看公司回報。
從行業(yè)層面看，人工智能依然是關(guān)注的重點。除了重點關(guān)注算力，也會持續(xù)保持關(guān)注不斷推陳出新的應用。此外，中國電動車行業(yè)部分產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)已出現(xiàn)投資機會。
李淑彥：未來關(guān)注重點為國內(nèi)經(jīng)濟復蘇力度與持續(xù)性，以及地產(chǎn)政策影響。隨著經(jīng)濟好轉(zhuǎn)，需提高風險偏好、增加順周期配置。當前關(guān)注三方面：一是出口產(chǎn)業(yè)鏈，尤其中低端制造業(yè)，在國內(nèi)外競爭格局較好，易兌現(xiàn)業(yè)績；二是全球經(jīng)濟復蘇帶動上游資源受益；三是新質(zhì)生產(chǎn)力，如人工智能、飛行汽車等新興領(lǐng)域，具有巨大潛力。
高楠：中國經(jīng)濟表現(xiàn)出了較強的韌性，疊加去年包括今年出臺的地產(chǎn)放松政策，內(nèi)需的強度有望超出市場預期，這是我們后續(xù)最為重要的配置思路，尤其是關(guān)注在需求平淡階段表現(xiàn)出超越同行特質(zhì)的優(yōu)秀企業(yè)。
我們會持續(xù)跟蹤總量和細分行業(yè)的價格類數(shù)據(jù)的變化，他們會比其他經(jīng)營數(shù)據(jù)變化得更為敏感。
張志梅：我們一直相信長期投資的價值和復利收益的魅力，致力于尋找具有穩(wěn)定商業(yè)模式、產(chǎn)品粘性、品牌溢價或者資源壁壘，長期能持續(xù)創(chuàng)造自由現(xiàn)金流并回報股東的優(yōu)秀公司。投資策略就是買入低估的公司，就數(shù)據(jù)指標而言，我比較關(guān)注企業(yè)健康的資產(chǎn)負債表、自由現(xiàn)金流以及持續(xù)的分紅能力和意愿。
曾豪：今年整體沿著資源紅利和新質(zhì)生產(chǎn)力兩條主線進行配置，同時關(guān)注地產(chǎn)修復對順周期資產(chǎn)的帶動。一方面，在地產(chǎn)修復斜率不明朗的背景下，同時受益于保險資金的配置、具有確定性和高股息優(yōu)勢的上游資源板塊及紅利板塊有較高配置性價比。另一方面，在我國經(jīng)濟轉(zhuǎn)向技術(shù)創(chuàng)新驅(qū)動的大趨勢下，新質(zhì)生產(chǎn)力相關(guān)行業(yè)具有巨大的投資潛力。
影響因素上，第一要關(guān)注美國通脹數(shù)據(jù)，預計海外流動性仍將持續(xù)對A股形成擾動；第二要關(guān)注地產(chǎn)去庫存和商品房銷售情況，對順周期板塊影響較大。
七、當前仍是較好的入場時點
中國基金報：對于投資者來說，目前是否仍為入場的好時點？需要警惕什么風險？
李淑彥：目前是比較好的時間，建議在5~7月份逐步提高配置。當前位置風險不大，更多是等待機會需要的時間成本，以及投資機會到底有多大的不確定性。
長期來看，有兩方面的風險比較容易被忽略。一是押注單一賽道有風險，盡量均衡配置；二是一些小市值公司的優(yōu)勝劣汰。
杜猛：目前A股整體處于相對低位，下行風險可控。宏觀經(jīng)濟企穩(wěn)下，市場有望出現(xiàn)Alpha機會，逐步回歸產(chǎn)業(yè)邏輯賺錢效應。過去兩年主題投資流行，基本面良好股票收益不明顯，調(diào)整后估值與成長更匹配。新“國九條”推出后，A股或迎新起點，投資者宜布局中國資產(chǎn)長期機會。
中國經(jīng)濟總體平穩(wěn)，但部分行業(yè)存在“體感溫差”。價格修復需時間，企業(yè)盈利彈性待需求改善或產(chǎn)能消化，需持續(xù)關(guān)注。在此背景下，投資者可關(guān)注基本面良好、估值合理的股票，把握中國資產(chǎn)長期投資機會。
張志梅：對于沒有很多時間和精力關(guān)注資本市場的投資者，簡單有效的策略就是定投。需要警惕的風險：第一，警惕拿著現(xiàn)金購買力下降的風險；第二，不要去人多擁擠的地方。
風險因素方面，一要警惕海外流動性可能出現(xiàn)超預期收緊，二要警惕地緣政治風險。
曾豪：無論中期和短期，對于投資者來說當前都是較好的入場時點。中期來看，當前國內(nèi)經(jīng)濟正處于一輪庫存周期的底部，即去庫存的尾聲，A股估值同樣處于歷史較低水平。后續(xù)新一輪庫存周期開啟后，股市有望迎來盈利估值雙擊。短期來看，當前市場風險偏好已進入回暖區(qū)間，大幅下行風險有限，外資回補、資本市場改革等因素為市場帶來上行動力。
高楠：從中期角度看，A股仍有向上空間，短期風險無外乎是快速上漲后的技術(shù)性調(diào)整。出海企業(yè)可能會有潛在的政策不確定性，這或是下半年需要密切留意的。